Экономика
16 января, в возрасте 89 лет скончался Джон Клифтон Богл, создатель крупнейших индексных инвестиционных фондов. Общую стоимость активов, которые находятся под управлением созданных Боглом фондов Vanguard Group, оценивают в $5 трлн (это, для сравнения, втрое больше ВВП России).
1. Сам Богл часто в шутку обыгрывал значение своей фамилии, которая на русский переводится как «пугало» или «привидение». Джон Богл — действительно пугало для активного портфельного менеджмента, своего рода статуя Командора для любителей беспорядочных романов с акциями. Богла считают отцом индексных инвестиционных фондов и апологетом пассивного управления портфелем.
2. Деление портфельного менеджмента (то есть подходов к управлению инвестиционным портфелем) на «активный» и «пассивный» восходит к концу пятидесятых годов прошлого века. Богл в ту эпоху был молодым человеком, ему не было ещё 30 лет. «Пассивное» управление состоит в создании портфеля, который является уменьшенной копией рынка в целом. Управляющий прилежно и «пассивно» следует за фондовыми индексами. Именно такие — индексные — портфели и создал Богл. «Активное» управление, напротив, состоит в выборе неодооценённых рынком акций. Большинство знаменитых на фондовом рынке людей, таких как Уоррен Баффет или Питер Линч — представители этого подхода. Богл идейно с ними боролся, доказывая, что никакого толку от активного управления быть не может.
3. В своей книжке «Взаимные фонды с точки зрения здравого смысла» Богл писал, что Уоррен Баффет в конечном итоге с ним согласился и признал, что начни он работу на фондовом рынке сегодня (книжка была написана 20 лет назад), то, несомненно, слушался бы Богла и вкладывался в индексные фонды. Как показали последующие 20 лет, миллиардер и в самом деле остался верен своему подходу.
4. В каком-то смысле стратегия Богла дала более ощутимый результат — к примеру, акции, которыми владеет открытый индексный фонд Vanguard Total Stock Market ETF сегодня оцениваются в $672 млрд, а рыночная капитализация Bekrshire Hathaway Inc., компании Баффета, — $490 млрд. Разумеется, прямые сравнения тут не имеют смысла, но интересно, что и в других областях — например, в математике, если сравнить достижения выдающихся людей, выясняется, что одни достигали успеха благодаря отдельным удачным ходам, в то время как другие — благодаря тщательному следованию системе. Благодаря Пушкину, в первую очередь на ум приходят не математики, а композиторы — Моцарт и Сальери. Так вот, Джон Богл был своего рода убеждённым Сальери фондового рынка.
«Импульсивность — ваш враг. Устраните эмоции из вашей инвестиционной программы. Имейте рациональные ожидания будущих доходов и не меняйте своих намерений только потому, что наступило другое экономическое время года. Холодные темные зимы — это просто подготовка к другим, более ярким и щедрым временам экономического цикла».
(Джон Богл, Взаимные фонды с точки зрения здравого смысла, М.: Альпина Паблишер, 2002, стр. 57)
5. Пушкинская цитата «алгеброй гармонию поверил» — это тоже про Богла. Причём не столько именно алгеброй, сколько статистикой и финансовой арифметикой. Если Уоррен Баффет каждый год пишет остроумные письма акционерам и даёт СМИ комментарии то про хайтек, то про криптовалюты, то Богл, в общем-то, полвека говорил и писал одни и те же, причём довольно скучные вещи. На каждой пятой странице его книжки приводится либо график, либо таблица, которая доказывает один из двух постулатов: во-первых, на длительных периодах активные управляющие не могут обогнать фондовый рынок в целом, во-вторых, активные управляющие берут за свою работу звёздные комиссии. Все эти иллюстрации ведут к одной цели — обосновать инвестиционную стратегию самого Богла — как можно более точно и прилежно составлять портфель, который будет отражать фондовый рынок в целом.
6. Про биткоины Богл высказался кратко: "Избегайте биткойнов как чумы. Я понятно выразился?" (Джон Богл, 28 ноября 2017 г., на мероприятии Council of Foreign Relations, New York). В этот момент «биток» переживал максимальный подъём, стоил $11 тыс. и показывал рост почти в 1000% с начала года.
«Избегайте биткойнов как чумы. Я понятно выразился?»
7. А вот арифметику Богл упоминал с особенным почтением: "Обходитесь простой арифметикой. Постоянно держите инвестиционные расходы под контролем. Ваши итоговые доходы — это просто валовые поступления от инвестиционного портфеля за вычетом понесенных издержек (комиссионные от продаж, гонорары консультантам, транзакционные расходы). Низкие издержки облегчат выполнение вашей задачи". (Джон Богл, «Взаимные фонды с точки зрения здравого смысла»). На первый взгляд, конечно, за этими словами нет никакого ноу-хау. Однако ими Богл лишь готовит читателя к последующим сотням страниц своей книжки, в которой убеждает, что при активном управлении портфелем вы теряете огромные деньги на комиссионных управляющих. Речь тут не о тех анекдотических примерах из отечественной практики, когда управляющие, доведя стоимость портфеля клиента до нуля, через суд взыскивали с него оплату своего труда... Управляющие, исповедующие активную стратегию, воспринимаются в обществе как гении и успешные люди, за это им полагаются огромные гонорары, а управляющий индексным фондом всего лишь докупает акции в нужной пропорции, чтобы они отражали их долю на фондовом рынке. Фактически эту работу можно поручить компьютеру.
8. В 1996 году Боглу пересадили сердце. На его философии, политике и публикациях это не отразилось, он и раньше инвестировал умом, а не сердцем. Ум его оставался тем же самым, причём Богл сам не претендовал на гениальность и не требовал этого от других инвесторов. Правда, если зайти сегодня на условный Yahoo.Finance, там легко можно встретить рекламу, демонстрирующую какого-нибудь простака из Миссури, который разбогател, не отрываясь от кружки пива и просмотра стриптиза — все благодаря тому, что он доверился гениальному портфельному управляющему. А как гениальный управляющий составляет свой портфель — это его ноу-хау, средним умам этим заморачиваться совершенно незачем.
Напротив, у Богла всё прозрачно и понятно, и все принципы открыто изложены: "Не усложняйте процесс. Основы инвестирования просты: разумное распределение средств между акциями, облигациями и резервом наличности; выбор фондов, не делающих ставку на экстремальные события и работающих с надежными ценными бумагами; внимательное балансирование между риском, доходами и издержками". (там же, стр. 57)
9. Но если принципы известны, то чем вложения в индексные фонды Богла лучше самостоятельной покупки акций? Ответ кроется в транзакционных издержках. Уже в индекс Standard & Poor 500 входят, как следует из его названия, акции пятисот компаний. В индекс Willshire 5000 — пять тысяч. Чтобы приобрести акции сотен компаний, да ещё и пропорционально их доле на фондовом рынке, нужно не просто потратить время, но и значительные средства. Идея индексных фондов и состоит в том, чтобы предложить пайщикам выполнять такую работу один раз за всех. У фондов Vanguard Group — порядка десяти миллионов пайщиков. При этом издержки на операции с акциями распределяются на всех и становятся почти неощутимыми. Кроме того, они одинаковы — что для большого крупного фонда, что для маленького (и для настойчивого инвестора, который всё же решил составить портфель самостоятельно). Соответственно, чем больше фонд, тем меньшую долю от него составляют издержки, включая и вознаграждение для управляющих. Поэтому большой фонд — эффективнее маленьких, ну а поскольку самыми большими индексными фондами давно уже стали те, что основал сам Богл — они и являются самыми эффективными.
10. В своей книжке Богл специально оговаривался, что имеет дело только с американским рынком, а про другие рынки, в том числе и рынки развивающихся стран, ничего сказать не может. Сейчас Vanguard Group управляет и индексными фондами акций компаний из развивающихся стран, но они невелики. Богл говорил, что чем искать иголку в стоге сена, лучше купить весь стог. Не стоит, конечно, забывать и о хозяине стога. Стог, судя по всему, должен быть большой, сухой, стоять недалеко от королевской крепости и хорошо охраняться. От совета приобретать стог на территории, время от времени опустошаемой набегами кочевников, Богл воздерживался.
«Чем искать иголку в стоге сена, лучше купить весь стог»
Книжка Богла в своё время служила для меня хорошим снотворным. В ней, конечно, все правильно, но очень уж скучно — не больно-то вдохновляет идея о том, что средний обыватель сможет немного заработать лет за тридцать, если будет вкладываться в американскую экономику, не увлекаясь при этом модными трендами и не реагируя на рекламу очередных кумиров рынка.
Однако после финансовых потрясений 2007-2009 годов публика убедилась, что даже стратегии самых известных управляющих не выдерживают испытания внезапными экономическими кризисами. Простые идеи Богла завоевали умы и сердца народных масс, и их деньги потекли в индексные фонды. Процесс этот длится по сей день: только в декабре инвесторы вложили в пассивно управляемые фонды $60 млрд, а из активно управляемых забрали $143 млрд.
Перед смертью Богл писал: индексные фонды стали слишком крупными, они могут начать отрицательно влиять на экономический рост
Зазвучали и опасения — если в 2007 году под управлением ETF (Exchange Traded Funds — торгуемых на бирже фондов) находились 15% всех долгосрочных инвестиционных активов, то сейчас — уже 35%. Сам Джон Богл успел опубликовать статью о том, что индексные фонды стали слишком крупными структурами и могут сдерживать конкуренцию и отрицательно влиять на экономический рост. Влияние сконцентрировалось в руках небольшого числа портфельных менеджеров, кроме того, при текущих размерах индексным фондам дальше уже некуда расти. Впрочем, пока что возможности находятся — в прошлом году инвесторы принесли в фонды Vanguard Group $161 млрд.